保薦業務自律新規細化券商責權利邊界 投行：利于優化業務重心 提高保薦質量

本報記者 昌校宇

　　監管層面正著力加強券商投行業務執業專業標準建設。

　　6月17日，中國證券業協會(以下簡稱“中證協”)發布《證券公司首次公開發行股票并上市保薦業務工作底稿目錄細則》和《注冊制下保薦協議(示范文本)》(以下簡稱《保薦協議》)《證券業務示范實踐第3號——保薦人盡職調查》(以下簡稱《盡職調查示范實踐》)等三項自律規則。

　　投行內部人士對《證券日報》記者表示，三項自律規則的推出，有利于券商投行將工作重心逐漸轉向結構優化調整，重點聚焦保薦業務質量，根據發行人情況和需求協商引導擬上市板塊。

　　為判斷券商是否盡責

　　提供行業標準與參照

　　中證協表示，隨著注冊制改革的深入，行業機構對業務標準、業務規范的需求在不斷加大，希望樹立一個“怎么做好”“怎么做對”的標桿和示范。

　　“只有通過規則制度明確業務標準化動作，才能為券商投行在執業過程中落實及細化責任和義務，三項自律規則的推出，在為券商投行執業設置‘防火墻’的同時，也進行了一定程度的‘減負’。”北京市證信律師事務所首席合伙人季境博士對《證券日報》記者表示，具體來看，《盡職調查示范實踐》對于合理信賴的相關安排，旨在明晰券商及各中介機構之間的權責，尤其在一些重大財務核查工作上，券商應秉持核查驗證與合理信賴的原則。同時，《保薦協議》明確了發行人第一責任人職責，也意在實現關鍵少數權利義務的對等。

　　華東政法大學國際金融法律學院法學教授鄭彧對《證券日報》記者表示，在我國《證券法》演進過程中，中介機構的法律責任不斷加重，逐漸建立起了以過錯推定為基礎的連帶責任方式。這雖有助于壓實券商在保薦項目過程中的責任，但基于中介機構本身調查能力、調查手段、專業范圍等方面的局限性，也會跟證券市場運行邏輯產生沖突，顯示出不合理的另一面。在此背景下，《最高人民法院關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》于今年1月21日頒布后，對于過錯推定中的“過錯”進行了類型化的劃分，區分了中介機構在執業過程中“特別注意義務”和“一般注意義務”的不同。

　　鄭彧同時表示，本次中證協發布的三項自律規則其實是在總結業界經驗和監管要求的基礎上，針對券商執業過程中這些注意義務具體表現的提煉和總結。其意義在于給未來判斷券商是否充分履職盡職提供了一個行業上的標準和參照。但應該強調的是，這些指引的“減負”只是確保券商在行為準則上符合行業的慣例和要求，并不是形成券商的“有限責任”，如果券商違反證券法的要求，構成新虛假陳述民事責任的認定要求，還是要承擔連帶責任，這點并無區別。

　　細化合理信賴標準

　　對券商指導性較強

　　《盡職調查示范實踐》充分體現了合理信賴、重要性等理念，明確保薦人在履行五方面審慎核查義務、進行必要調查和復核的基礎上，可以合理信賴發行人申請文件、證券發行募集文件中由會計師事務所、律師事務所等證券服務機構出具專業意見的內容。

　　“對于合理信賴的相關安排，充分考慮到券商壓力較大的現實問題，初衷或因避免重復勞動。”西南地區某券商投行人員向《證券日報》記者介紹，當前，券商投行保薦工作很多時候仍需將保薦機構、會計師事務所和律師事務所等責任“一肩挑”，導致一旦出現問題，各參與中介機構的責任無法厘清。

　　上述投行人員進一步介紹，一方面，或由于部分券商保代或項目組確實能力不夠，甚至可能與發行人串通包裝項目；另一方面，也可能因其他中介機構未盡職盡責，工作粗糙，亦或有發行人故意隱瞞偽造，這些風險一般都需要券商判斷，甚至承擔責任。

　　該投行人員認為，上述規則或在一定程度上為券商“減負”，但具體還要看監管機構對于責任的認定和對規則的執行。

　　“各中介機構歸位盡責是政策目的。”資深投行人士王驥躍在接受《證券日報》記者采訪時認為，原規則下，券商不能利用其他中介機構的工作成果，所有重要事項都得自己核一遍。新規則下，對券商利用其他中介機構的工作成果做了規范，在符合規范要求的情況下，可以合理信賴其他中介機構的意見。

　　華北地區某券商投行內部人士認為，《盡職調查示范實踐》結合現有的與板塊定位相關的規定和審核實踐，總結了保薦人在核查發行人是否符合擬申報板塊定位可以采取的核查方法，有利于多層次資本市場的健康發展。

　　華北地區某券商投行內部人士認為，合理信賴的相關安排，可以讓券商更有精力根據發行人的具體情況和需求與發行人一起初步協商擬上市板塊，并對發行人是否符合板塊定位進行初步的盡職調查和判斷。

　　券商責權利更明晰

　　關鍵少數權利義務對等

　　《保薦協議》明確，在以信息披露為核心的注冊制下，壓實保薦機構等中介機構看門人責任，提高中介機構執業質量，需要發行人及其控股股東、實際控制人、保薦機構，以及律師事務所、會計師事務所等其他中介機構對保薦業務中各方的權利、義務達成共識，明確責任邊界。

　　“以往券商投行業務人員在參與IPO項目時，會遇到發行人控股股東、實際控制人不配合或溝通費勁的情況，有些關鍵少數為了公司順利上市，會選擇隱藏一些棘手問題或干脆不配合提供資料。”季境認為，上述規則明確了第一責任人職責及券商和各中介機構的責任范圍，將會有利于發行人與服務機構之間的配合度提升。

　　前述投行內部人士坦言，“在實踐中，確實有小部分發行人的控股股東、實際控制人因嫌麻煩或出于個人利益考慮，不愿意按券商提供的嚴苛方案操作；但多數關鍵少數還是比較配合的，尤其是在相關規則對他們的責任更加明確后，他們權衡利弊后還是愿意更加規范地操作。”

　　不過，在王驥躍看來，實踐中，時常出現中介機構的責任遠大于發行人及其控股股東、實際控制人的情況。此外，過錯責任劃分的問題，也存在客觀困難，各中介機構之間的責任比例如何劃分，暫時沒有一個明確標準。上述規則的推出，或對此有所改變。

　　此外，《保薦協議》提到，考慮到注冊制板塊已不強制要求保薦機構出具先行賠付承諾，示范文本在附件補充發行人控股股東、實際控制人作出先行賠付承諾的可選條款，引導保薦機構與發行人控股股東、實際控制人就先行賠付主體進行協商。

　　鄭彧認為，就每一位發行人而言，其自身對我國證券市場發展暴露的問題、監管的態度認識并不統一。部分發行人控股股東、實際控制人在項目上市準備過程中會對先行賠付的要求存在想法甚至抵觸情形。而示范合同使得券商在保薦服務過程中，更容易向發行人及其控股股東、實際控制人解釋證券法的要求。通過示范合同解釋有關保薦要求和權利、義務分配不是券商個體的要求，而是全行業共同遵守的要求。（證券日報）